摘要

日前,先聲藥業(yè)赴港IpO事件引起了市場的強(qiáng)烈關(guān)注。作為中國第一家登陸紐交所的生物化學(xué)制藥公司,先聲藥業(yè)市值一度超過10億美元,備受時(shí)人所關(guān)注。

遭遇金融危機(jī)后,先生藥業(yè)股價(jià)長期低迷且成交量稀少,失去了再融資的可能性。2014年,公司從美股私有化退市。六年之后的今天,先聲藥業(yè)再次啟動(dòng)上市。

之前,先聲藥業(yè)曾遭遇“舉報(bào)門”。2019年8月18日,據(jù)《中國經(jīng)營報(bào)》報(bào)道,近日北京衛(wèi)健委下發(fā)的《關(guān)于開展群眾投訴舉報(bào)內(nèi)容清查工作的通知》中,先聲藥業(yè)因?yàn)橘V賂被點(diǎn)名。舉報(bào)事件是否會(huì)對公司上市產(chǎn)生影響,目前還不得而知。

根據(jù)據(jù)招股書,國家重點(diǎn)監(jiān)控目錄和藥品國家集中帶量采購也會(huì)影響公司產(chǎn)品的銷售情況。資料顯示,公司的舒夫坦分別于2018年12月和2019年9月于「4+7」城市及聯(lián)盟地區(qū)參與競標(biāo),但未能中標(biāo)。此外,因公司的捷佰立尚未通過一致性評價(jià),故無法參加競標(biāo)。這兩款產(chǎn)品均為公司收入排名前十位的核心產(chǎn)品。

引言

6月10日,先聲藥業(yè)集團(tuán)有限公司(以下簡稱“先聲藥業(yè)”)向港交所遞交招股書,計(jì)劃募集資金5億美元(約38.8億港元),擬在香港主板上市。自2014年從美股市場成功私有化后,公司再次謀求港股上市。

公開資料顯示,先聲藥業(yè)成立于1995年,總部位于江蘇南京。2007年4月,先聲藥業(yè)成功登陸紐交所,并成功募集資金2.26億美元,成為首家在紐交所上市的中國化學(xué)生物藥公司。據(jù)悉,這一創(chuàng)下成彼時(shí)亞洲化學(xué)生物藥企業(yè)在全球最大的一次IpO。

2008年,由于亞洲經(jīng)融危機(jī)及并購失敗等原因,先聲藥業(yè)受到渾水做空中概股影響,股價(jià)一度跌至4.41美元,每日成交量也只有幾千股至一萬多股。2014年,市值的萎縮以及成交量的低迷,讓先聲藥業(yè)最終選擇從美股私有化退市。當(dāng)時(shí)就有評論認(rèn)為,先聲藥業(yè)美股退市是為了回歸國內(nèi)二次上市。

截至2019年12月31日,公司有超過2600名銷售和營銷人員。過去三年,公司營銷費(fèi)用支出均超過20億元。

先聲藥業(yè)在招股書中披露,擬募資用于公司戰(zhàn)略重點(diǎn)治療領(lǐng)域中選定的在研產(chǎn)品的持續(xù)研發(fā)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,創(chuàng)新藥研發(fā)需要大量資金支持,先聲制藥有近50款處于不同開發(fā)階段的在研創(chuàng)新藥產(chǎn)品,為新藥研發(fā)籌集資金是先聲藥業(yè)登陸港交所的重要原因。與此同時(shí),創(chuàng)新藥研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)較大,這其中蘊(yùn)含的投資風(fēng)險(xiǎn)也值得投資者警惕。

一、先聲藥業(yè)所在行業(yè)分析(醫(yī)藥市場高度分散帶量采購影響深遠(yuǎn))

目前,中國醫(yī)藥市場由三個(gè)分部組成,即化學(xué)制藥、生物制藥及傳統(tǒng)中藥,其中化學(xué)制藥所佔(zhàn)的市場份額最大,而生物制藥的增長速度最快。

資料顯示,先聲藥業(yè)重點(diǎn)開發(fā)腫瘤疾病、中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病、自身免疫疾病三大疾病領(lǐng)域的創(chuàng)新藥和高壁壘仿制藥。按藥品銷售收入計(jì),上述三大治療領(lǐng)域2019年合計(jì)占中國藥品市場的24.7%。

腫瘤學(xué)是醫(yī)學(xué)的一個(gè)分支,涉及腫瘤篩查、診斷和治療,腫瘤是指機(jī)體在各種致病因素作用下,局部組織細(xì)胞增生所形成的新生物。根據(jù)細(xì)胞特性和危害性,可將腫瘤分為良性腫瘤和惡性腫瘤(也稱為癌癥)。

數(shù)據(jù)顯示,中國的腫瘤醫(yī)藥市場由2015年的人民幣1,102億元增加至2019年的人民幣1,827億元,佔(zhàn)整個(gè)中國醫(yī)藥市場的11.2%預(yù)期將進(jìn)一步增加至2024年的人民幣3,672億元,佔(zhàn)整個(gè)中國醫(yī)藥市場的16.5%。

在中國,用于癌癥治療的藥物主要包括化療藥物、靶向藥物及腫瘤免疫治療藥物,其中化療藥物在2019年佔(zhàn)整個(gè)腫瘤醫(yī)藥市場72.6%的市場份額,而靶向藥物及腫瘤免疫治療藥物則分別佔(zhàn)腫瘤醫(yī)藥市場的23.4%及4.0%。

中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病是指影響大腦或脊髓結(jié)構(gòu)或功能的一組神經(jīng)障礙,主要包括神經(jīng)退行性疾病、功能性紊亂、結(jié)構(gòu)性障礙、中樞神經(jīng)系統(tǒng)感染和脫髓鞘疾病。數(shù)據(jù)顯示,中國中樞神經(jīng)系統(tǒng)醫(yī)藥的銷售收入由2015年的人民幣1,440億元增至2019年的人民幣2,043億元,年複合增長率為9.1%,預(yù)期2020年至2024年將以4.6%的年複合增長率進(jìn)一步增長,2024年達(dá)到人民幣2,509億元。

當(dāng)免疫系統(tǒng)錯(cuò)誤地攻擊人體自身的組織和器官時(shí),就會(huì)發(fā)生自身免疫性疾病。目前,比較明確的自身免疫性疾病大約有100多種。隨著自身免疫性疾病患病率的增加,中國相關(guān)藥物的銷售收入由2015年的人民幣98億元增至2019年的人民幣162億元,預(yù)期2020年至2024年將以27.2%的年複合增長率快速增長,2024年達(dá)到人民幣532億元。

中國醫(yī)藥市場高度分散。中國有超過4,000家製藥公司。按2019年的銷售額計(jì)算,前10大製藥公司僅佔(zhàn)中國醫(yī)藥市場銷售總額的16.3%,行業(yè)集中度亟待提高。

為了合理控制醫(yī)療費(fèi)用的增長幅度,國家正在推行重點(diǎn)推行“藥品集中采購”政策。2019年9月,國家醫(yī)療保障局等九部門發(fā)布《關(guān)于國家組織藥品集中采購和使用試點(diǎn)擴(kuò)大區(qū)域范圍實(shí)施意見》,在全國范圍內(nèi)推廣國家組織藥品集中采購和使用試點(diǎn)集中帶量采購模式。

作為藥企而言,產(chǎn)品中標(biāo)之后,往往能夠帶來市場份額的提升,但中標(biāo)價(jià)格往往也較之前大幅下降。帶量采購將對醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

先聲藥業(yè)現(xiàn)有產(chǎn)品及在研管線介紹(創(chuàng)新藥研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)較大集采政策帶來定價(jià)壓力)

先聲藥業(yè)成立于1995年,是一家集藥品研發(fā)、生產(chǎn)與銷售為一體的新型藥業(yè)集團(tuán)。從產(chǎn)品來看,先聲藥業(yè)前三大藥品領(lǐng)域?yàn)槟[瘤產(chǎn)品、中樞神經(jīng)系統(tǒng)產(chǎn)品以及自身免疫產(chǎn)品。

其中,腫瘤產(chǎn)品營收從2017年的10.05億元增至2019年的15.69億元,營收占比從26.2%提升至32.7%;中樞神經(jīng)系統(tǒng)產(chǎn)品營收從2017年的12.76億元降至2019年的9.36億元,營收占比從33.3%降至19.5%;自身免疫產(chǎn)品營收從2017年的4.23億元增至2019年的8.13億元,營收占比從11%提升至17%。

目前,先聲藥業(yè)在腫瘤治療領(lǐng)域擁有5種產(chǎn)品,在中樞神經(jīng)系統(tǒng)領(lǐng)域有3種產(chǎn)品、在感染性疾病領(lǐng)域擁有15種產(chǎn)品,此外還有多種用于治療其他疾病的產(chǎn)品。

資料顯示,先聲藥業(yè)腫瘤領(lǐng)域的產(chǎn)品包括恩度、捷佰舒、捷佰立、中人氟安在內(nèi)。截至2017年-2019年,腫瘤疾病產(chǎn)品的銷售額分別為10.04億元、12.79億元、15.68億元,占同期藥品銷售收入對應(yīng)百分比分別為26.2%、29.7%及32.7%。

先聲藥業(yè)中樞神經(jīng)領(lǐng)域產(chǎn)品主要是必存和安適,其中必存是最暢銷的依達(dá)拉奉藥物品牌,市場份額達(dá)到36.8%。2017年-2019年,中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病產(chǎn)品的銷售額分別為人民幣12.76億元、12.02億元及9.36億元,占同期藥品銷售收入的百分比分別為33.3%、27.9%及19.5%。

先聲藥業(yè)免疫領(lǐng)域產(chǎn)品主要包括再立克、也青、安奇片在內(nèi)。2017年-2019年,自身免疫疾病產(chǎn)品的銷售額分別為4.23億元、5.37億元、8.13億元,占同期藥品銷售收入的對應(yīng)百分比分別為11.0%、12.5%及17.0%。

據(jù)招股書披露,截至目前,先聲藥業(yè)已有近50款處于不同開發(fā)階段的在研創(chuàng)新藥產(chǎn)品,包括小分子藥物、大分子藥物和CAR-T細(xì)胞治療。其中,在研管線中有3個(gè)即將上市且極具市場潛力的產(chǎn)品(包括依達(dá)拉奉右莰醇注射液、阿西巴普注射液在內(nèi)),或?qū)疚磥淼挠芰Φ奶嵘a(chǎn)生一定影響。

然而,由于醫(yī)藥研發(fā)的成功率具有較大的不確定性,倘若研發(fā)失敗,則對公司的業(yè)績和未來的盈利能力產(chǎn)生較大不利,投資者需警惕風(fēng)險(xiǎn)。

此外,近年我國醫(yī)療領(lǐng)域改革正在加快,醫(yī)保計(jì)劃和帶量采購等政策的變動(dòng)對先聲藥業(yè)的業(yè)務(wù)會(huì)產(chǎn)生一定的影響,公司未來的盈利能力存在一定的不確定性。

在招股書的風(fēng)險(xiǎn)提示部分,先聲藥業(yè)也表示,如果先聲藥業(yè)的產(chǎn)品從國家、省級或其他政府資助的醫(yī)療保險(xiǎn)計(jì)劃中被排除或移除,或獲納入任何國家或省級負(fù)面目錄,先聲藥業(yè)的銷售、盈利能力及業(yè)務(wù)前景或會(huì)受到重大不利影響。

公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析(毛利率持續(xù)下滑存隱憂短期償債風(fēng)險(xiǎn)需警惕)

在財(cái)務(wù)方面,招股書顯現(xiàn),先聲藥業(yè)總收入由2017年的人民幣38.68億元增加至2019年的人民幣50.37億元,年復(fù)合增長率為14.1%。凈利潤由2017年的人民幣3.5億元增加至2019年的人民幣10.04億元,年復(fù)合增長率為69.2%。

可以看出,近三年來先聲藥業(yè)業(yè)績較為穩(wěn)健,公司凈利潤增速超過主營收入增速。然而,這一情況可能會(huì)隨著公司毛利率水平下降而發(fā)生變化。

數(shù)據(jù)顯示,2017年-2019年,先聲藥業(yè)毛利率分別為84.8%、82.9%及82.4%,呈現(xiàn)持續(xù)小幅下滑趨勢。業(yè)內(nèi)人士指出,在帶量采購政策的沖擊下,公司未來毛利率存在進(jìn)一步下滑的可能,并對公司凈利潤產(chǎn)生影響。

目前,先聲藥業(yè)收入主要來自銷售該企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)的藥品,也有少部分收入來自于銷售第三方藥品及向其他制藥公司提供推廣服務(wù)。數(shù)據(jù)顯示,2017年-2019年,公司來自第三方藥品的銷售產(chǎn)生的收入,分別為人民幣3.69億元、人民幣3.27億元及人民幣3.76億元。

在先聲藥業(yè)的產(chǎn)品線中,恩度的銷售額逐年提升,2019年其銷售額達(dá)到11.37億元,占總收入的比率從2017年的17.3%上升到2019年的22.6%。

此外,公司中樞神經(jīng)領(lǐng)域產(chǎn)品必存原為公司第一大收入產(chǎn)品,但近三年該產(chǎn)品收入逐漸下滑,占比由32.2%下滑為18.6%。先達(dá)藥業(yè)在招股書中披露,必存產(chǎn)品銷量的下滑,是因其于2019年6月獲納入《第一批國家重點(diǎn)監(jiān)控合理用藥藥品目錄(化藥和生物製品)》而有所減少所致。

過去三年,先聲藥業(yè)銷售費(fèi)用支出驚人。2017年-2019年,公司營銷費(fèi)用分別為人民幣21.6億、22.2億和20.2億元。此外,截至2019年12月31日,先達(dá)藥業(yè)有超過2600名銷售和營銷人員。

與此同時(shí),先聲藥業(yè)還存在一定的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)顯示,2017年-2019年,公司速動(dòng)比率分別為1.03、0.83和0.77?？梢钥闯?公司短期償債壓力逐漸增加,并明顯低于安全標(biāo)準(zhǔn)。

寫在后面的話

近年來,國內(nèi)醫(yī)療行業(yè)改革明顯加快。圍繞著醫(yī)療領(lǐng)域的腐敗及違規(guī)違法行為也不斷遭到曝光。在披露招股書之前,先聲藥業(yè)曾遭遇“舉報(bào)門”。

2019年8月18日,據(jù)《中國經(jīng)營報(bào)》報(bào)道,近日北京衛(wèi)健委下發(fā)的《關(guān)于開展群眾投訴舉報(bào)內(nèi)容清查工作的通知》中,先聲藥業(yè)因?yàn)橘V賂被點(diǎn)名。舉報(bào)人披露,先聲藥業(yè)的’必存’在各醫(yī)院銷售期間,以賄賂醫(yī)生的方式增加處方量,其返點(diǎn)費(fèi)用率分別高達(dá)45%。

通過上文介紹,必存屬于先聲藥業(yè)中樞神經(jīng)類藥品,2017-2018年期間單品收入位居第一,年銷售額超過10億元。與此同時(shí)該產(chǎn)品近三年銷售收入持續(xù)出現(xiàn)下滑,不知是否受到舉報(bào)事件影響。而舉報(bào)事件是否會(huì)對公司上市產(chǎn)生影響,目前還不得而知。

對一家公司而言,上市融資可以獲得寶貴的發(fā)展資金,但也對公司合規(guī)成本有更高的要求,增加了公司曝光度。目前看,擁有在超過2600人銷售隊(duì)伍、年銷售費(fèi)用過20億元的先聲藥業(yè),亟待強(qiáng)化自身在合規(guī)經(jīng)營方面的能力的建設(shè)。（梅林/文）